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  子公司宁波瑞源上半年实现收入1.02亿元，同比增长11.40%。（慧博投研资讯）扣除并表因素，母公司上半年实现营业收入3.33亿元，同比增长11.83%。公司试剂产品上半年增长亮眼，随着传统产品开放转封闭的持续进行和新产品营销售卖渠道的优化，公司下半年增速有望进一步提升。预计2018-2020年EPS分别为0.77、1.08和1.43元，维持“买入”评级。开放转封闭成果可喜，收入结构进一步优化公司上半年业绩增长主要来源于封闭式生化分析仪和封闭式生化试剂的闭环式销售。上半年试剂产品收入2.93亿元，仪器产品收入1.45亿元，试剂收入占比由去年同期的54%上升至67%，产品结构优化。上半年公司试剂产品毛利率为81.23%，仪器产品毛利率为32.40%，保持稳定。综合毛利率得益于产品结构优化上升1.41pct，达到65.01%。

  上半年公司研发投入5404万元，同比增加22.59%。完成了FUS-1000全自动尿液分析系统、CS-T180全自动生化分析仪、BAC-1000全自动凝血分析仪、BCC-3900全自动血细胞分析仪、BF-6900CRP全自动五分类血细胞分析等多个型号仪器和配套试剂产品的开发、注册和转产。目前公司在申请过程中的医疗器械注册证为19个，其中4个为化学发光检测试剂。

  为配合妇科分泌物全自动分析仪和化学发光全自动分析仪，公司上半年启动了销售经营渠道改革，启用学术推广能力和三甲医院入院能力更强的经销商，优化销售经营渠道。这一过程仍在进行中，一定程度上影响了新产品销售放量的速度。销售端费用控制效果较好，上半年销售费用率同比微降0.3pct，为13.12%。

  公司传统产品开放式转封闭式进展顺利，预计下半年随着各大区销售经营渠道的优化，妇科分泌物全自动分析仪等新产品营销售卖下半年有望提速，维持买入评级。售渠道改革是一个渐进式的过程，初期投入产出比较低，影响了公司新产品营销售卖进度。我们适当降低全年妇科分泌物新仪器的销售预期后，下调盈利预测10%，预计2018-2020年EPS分别为0.77、1.08和1.43元，对应当前PE分别为23、16、12倍。相比可比公司2018年平均33倍PE，公司当前估值仍处于较低水平。因市场整体股指中枢下行，给予公司2018年目标PE26-30倍，对应股价20.02-23.10元，维持“买入”评级。

  风险提示：销售网络改革效果没有到达预期的风险；化学发光市场之间的竞争加剧的风险；初代产品质量与性能不能完全满足市场需求的风险；在研项目落地低于预期的风险。

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